水泥产品需求仍然旺盛：虽然宏观经济增速出现回落趋势，但考虑到宏观经济并不会出现大幅下降，水泥需求的增长趋势并不会改变。全社会固定资产投资的实际增速也会出现回落，并进而导致水泥需求增速的回落。投资增速回落较快的可能是房地产投资和工业投资，基础设施建设投资对水泥需求的拉动仍然很明显。我们预计今年水泥产量将达到14.8亿吨左右，同比增长9%，水泥需求量约14.5亿吨。 落后产能淘汰继续改善水泥供需关系：2007年2月份，国家发改委发布了淘汰落后水泥产能的相关文件，水泥行业的落后产能淘汰加速。如果保守估计今年淘汰5000万吨落后水泥产能，实际水泥产能增速在4%左右，相比9%左右的水泥需求增速，水泥产品的供需关系将持续好转。实际上，随着大型水泥企业粉磨能力的提升导致熟料外销量的大幅下降、煤炭价格上涨及限电措施、水泥新标准的实施都将进一步加速行业的落后产能淘汰。 煤炭成本压力增大：供需关系的改善使得水泥价格可以持续提升。当前对行业盈利最大的负面影响来自煤炭价格的快速上涨。煤炭价格上涨背景下，整个水泥行业的竞争环境会好转，大型水泥企业的优势会进一步扩大。从相对竞争来分析，煤炭价格持续大幅上涨对大型水泥企业是非常有利的。实际上，在煤炭涨价时，多数地区水泥企业都可以通过水泥涨价及推广运用余热发电的技术进行消化。 成本优势决定水泥投资标准：成本优势成为水泥企业竞争的关键因素。我们选择投资标的主要参考两个因素1、区域水泥落后产能淘汰进展较快、水泥价格保持较高水平或能通过涨价消化煤价成本上涨的企业；2、余热发电项目建设进展快，能有效控制费用和成本，具备成本竞争优势的水泥企业。我们依然看好一线大型水泥企业海螺水泥、冀东水泥和华新水泥此外，水泥价格保持较高水平，同时煤炭成本较低的新疆水泥企业天山股份、青松建化和区域水泥市场整合加速、拥有煤炭资产的东北地区水泥龙头亚泰集团也值得关注。 警惕平板玻璃行业景气度下滑：2007年我国新投产浮法玻璃产能6260万重量箱，在建产能达到11350万重量箱，玻璃企业再次出现产能的大幅扩张。同时，从1-4月份行业数据看，平板玻璃出口量出现下滑、重点联系玻璃企业库存量持续攀升、浮法玻璃价格出现回落而主要原材料成本则持续攀升，我们认为，平板玻璃行业的景气度正在高位回落，建议关注相关风险。 快速成长的朝阳产业玻璃纤维：玻璃纤维现在是应用最广泛的一种纤维材料。 随着国际玻纤产业的转移，我国成为当今全球最大的玻纤生产国。玻纤行业寡头垄断的竞争格局决定了龙头企业较强的议价能力，近几年我国玻纤产业利润总额出现了持续的高增长。考虑到玻纤下游产业的持续高增长，我们认为2010年前我国的玻纤需求量都将保持20%的复合增长率。玻纤龙头企业中国玻纤是我们最看好的投资品种。 水泥行业：供需关系向好未变，成本压力增大 水泥产品因相对单一的用途而与宏观经济存在很强的关联性。在宏观经济增速减弱的背景下，我们判断2008年下半年水泥产品的需求增速会出现一定回落，但行业供需持续好转的趋势依然未变。另一方面，由于煤炭价格持续快速大幅的上涨，水泥企业的生产压力也在逐渐增大。 水泥产品需求依然乐观在工业化阶段，水泥的需求拉动来自于宏观经济增长和固定资产投资增长。我们从水泥需求与宏观经济的历史指标关系看，水泥产品的需求仍然保持乐观的增长。 宏观经济增速回落不改水泥需求增长趋势 从过去20年我国水泥产量与GDP之间的关系来看，我国水泥产量随GDP增长保持了持续增长。2001-2006年，我国工业化和城市化进程加速，水泥产量的增长保持了高于GDP的增长速度。而根据水泥协会的经验分析，GDP增速超过6%时，水泥需求都会保持增长。我们认为，虽然宏观经济增速出现回落趋势，但考虑到宏观经济并不会出现大幅下降，水泥需求的增长趋势并不会改变。实际上，随着近十年来GDP增长率波动的收窄，水泥需求的周期性波动也在减弱。 投资增速回落带动水泥需求增速回落 水泥需求的最直接驱动来自于固定资产投资。2001年-2007年在全社会固定资产投资保持高增长的带动下，我国水泥需求量（水泥产量扣除当年的出口量，增速基本与产量一致）基本都保持了10%以上的增长率。经济增速放缓背景下，全社会固定资产投资的实际增速也会出现回落，并进而导致水泥需求增速的回落。我们预计今年水泥产量将达到14.8亿吨左右，同比增长9%，水泥需求量约14.5亿吨。 投资结构或现分化，基建投资对水泥需求的拉动明显 我们对水泥需求保持乐观的一个重要因素在于从投资的结构来看，我们预计房地产投资增速和工业投资增速回落的可能性更大。在宏观紧缩的背景下，中小企业资金成本大幅上升，工业企业盈利水平下滑，自身现金流及信贷的压力使得企业的快速扩张得到抑制。工业投资增速回落对水泥需求的影响很小，因为工业投资中较大的比例是对机器设备的采购，同时很多厂房使用钢结构建筑，因此工业投资对水泥需求量不大。房地产市场对水泥的需求占到1/3左右，如果房地产新开工面积出现下滑，水泥的需求肯定是受到负面影响。但我们认为，政府对基础设施建设投资的增大将会明显的拉动水泥的需求。 虽然我国经济增长较快，但基础设施水平与其他国家仍有较大差距。因此，在宏观经济增速放缓时，政府加大基础设施投入的可能性很大。“十一五”期间，我国的交通基建投资仍将处于大幅扩张的阶段，中央政府的计划投资额达到3.8万亿人民币。其中，增长较快的来自于铁路、高速公路、机场等领域。“十一五”我国铁路投资达到1.25万元，基建投资至少有翻倍的增长；国家对公路建设的投资预计将达到人民币21000亿元；国家根据《全国民用机场布局规划》，“十一五”期间我国新增机场45个左右，建设资金投入约1400亿元。从地方政府来看，城市化步伐加快后城市交通压力增加，预计到2010年末，我国投入运行的城市轨道交通里程数将达到2091公里，达到2006年末通车里程的3.3倍。我们认为，基础设施投资将成为水泥需求拉动的重要因素。 工业化与城市化拉动水泥需求处于长期上升周期 长期来看，我国仍处于工业化与城市化进程中，两个因素将拉动水泥需求在较长的时间内仍处于上升周期。从我国人均水泥消费量指标看，2007年我国人均水泥消费量达到1吨左右，但人均累计水泥消费量（1950-2007）只有11.2吨左右，距离20-22吨左右的高峰值仍有较大差距。而根据国外的预测，预计到2020年我国水泥消费量才达到最高值。另外，不容忽视的是，水泥消费量存在较大的区域性差异。我国水泥消费最先达到高点的应该是上海、北京等经济发达城市（我们预计2010年达到的可能性较大），区域上看先是东部经济发达省份，然后往中西部地区逐步推进。因此，我国经济发展水平的差异造成了我国水泥的消费高峰存在由东向西的区域性的渐进式过程。 水泥供给：淘汰落后产能成为关键 从水泥的供给方面看，我们认为，未来2-3年落后水泥产能的淘汰将成为影响水泥行业供需关系的关键因素。 新增产能迎来新一轮高峰 由于落后水泥产能淘汰提供了市场空间，水泥企业开始新一轮产能扩张。2007年水泥行业固定资产投资在连续两年下降后开始出现上升。今年一季度，水泥行业完成固定资产投资111.2亿元，同比增长40.1%。根据国家落后水泥产能淘汰的计划，我们预计本轮产能投放的高峰期在2007-2009年。从投产产能看，本轮产能投放低于2004-2005年的新增产能。我们认为，虽然国家发改委提出了等量淘汰的原则，但实际水泥扩产的产能仍然高于淘汰的量。预计2008年新增熟料产能在8500万吨左右，2009年还会保持较高的投产产能，2010年新增投产产能会有明显回落。经过本轮产能扩张，水泥行业将达到结构调整的目标，水泥产品的替代空间降低，新增产能的投资也将明显下降。 落后产能淘汰加速，供求关系持续好转 2007年2月份，国家发改委发布《关于做好淘汰落后水泥生产能力有关工作的通知》，给地方政府划定淘汰的水泥量指标并要求地方政府上报淘汰企业的名单，水泥行业的落后产能淘汰加速。从实际淘汰效果来看也是比较理想的。2007年全年通过拆除生产线淘汰落后水泥产能5200万吨，自2006年以来全国累计淘汰落后水泥产能达到8700多万吨。实际上，部分经济相对发达的省份都制定了远高于国家淘汰量的淘汰计划，我们认为，环保及能耗指标的压力将会迫使地方政府淘汰落后水泥产能的力度继续加大。 如果按照最保守的估计，考虑今年5000万吨落后水泥产能的淘汰，实际水泥产能增速在4%左右，相比9%左右的水泥需求增速，水泥产品的供需关系将持续好转。 我们对落后水泥产能淘汰的速度持乐观的态度。实际上，随着大型水泥企业粉磨能力的提升导致熟料外销量的大幅下降、煤炭价格上涨及限电措施、水泥新标准的实施都将进一步加速行业的落后产能淘汰。 供需关系改善，多重因素推动水泥价格上涨 水泥产品供需关系改善的直接结果就是企业产能利用率的提高，在水泥需求旺盛的前提下，水泥价格出现上涨。由于各区域固定资产投资增速不同导致水泥需求情况不同，各地区水泥价格存在较大差异。从图10中6月初我国部分省会城市P.O42.5散装水泥价格及涨幅看，华东、中南和西南地区是今年我国水泥价格同比涨幅较大的地区，主要城市价格涨幅都超过了15%。 除了直接的供求关系影响外，其他多种因素也会间接推动水泥价格上涨。不同区域内落后水泥淘汰的速度和新增产能投放的对比状况不 |
